domingo, 4 de julio de 2010

Actualización semanal AF dinámico relativo - 4 julio 2010

El yield medio al cierre del pasado viernes de los activos sin riesgo (bono+bond+bund a 10 años) ponderado adecuadamente para el selectivo índice Ibex35, subió la pasada semana un 12,1% hasta el 4,8674%. A dicho yield se le debe añadir la tasa de riesgo que corresponde a cada perspectiva, teniendo en cuenta que la media histórica es el 2,5% anual (que en las actuales circunstancias denominamos perspectiva optimista), y que alcanza al doble en las épocas pesimistas de los ciclos económicos (perspectiva a la que denominamos pesimista), dejando el nivel medio (entre la media histórica y las épocas de crisis) para la que en la actual coyuntura económica llamamos perspectiva conservadora (que históricamente corresponde a la perspectiva tradicional).
Para el caso español, y dadas las muy negras perspectivas que nos vemos obligados a pre-ver por culpa de los actuales des-gobernantes, tenemos que añadir una prima adicional de riesgo de 50 puntos básicos adicional (además del ya implícito en el mismo yield).

Una vez actualizado el yield de los activos sin riesgo, debemos obtener el dato equivalente de las entidades componentes del Ibex35, teniendo en cuenta el BPA10 –y su consecuente PER10- previsto por el consenso de los analistas (que prevé un incremento interanual de los beneficios en un 6,2%). Al cierre del viernes (nivel 9.250,8, con una bajada semanal del 2,98%), el PER10 medio del Ibex35 era 9,8453 veces, equivalente a un yield del 10,157%.

*Como hemos dicho, el yield del activo “sin riesgo” ponderado para el Ibex35 subió al nivel 10,3674% con la perspectiva pesimista, es decir, incluyendo la tasa de riesgo pesimista y la sobre prima de 50pb por riesgo “spanish” (a pesar de que ya está incluido en el alto yield de la deuda soberana). Ello nos indica que el yield del activo “sin riesgo” ponderado para el Ibex35 ha retomado su senda creciente que lleva los últimos meses.
*Paralelamente, también subió mucho, hasta el 10,157%, el yield medio de los activos Ibex35 al bajar el 2,98% las cotizaciones, y modificarse ligeramente hasta el 6,2% la subida prevista por el consenso para el BPA10 (está previsto que siga bajando).
*Al subir más el yield del activo “sin riesgo” ponderado para el Ibex35 que el yield medio de los activos del Ibex35, éste ha pasado a tener una diferencia negativa de 21pb respecto al mínimo exigible al mercado de renta variable con una perspectiva pesimista.
*Resumiendo, ha sido una semana de espera/consolidación. Seguimos en el nivel inferior de la banda de perspectiva conservadora (que va desde 9.063,2 a 10.305,7), mostrando una CLARA SITUACIÓN de LUCHA EN EL MERCADO entre las posiciones bajistas que quieren aplicar una perspectiva pesimista, y las posiciones alcistas que se resisten a abandonar la perspectiva conservadora y desean evitar el “double dip” o W económico.

Conviene destacar que la lucha en el mercado refleja perfectamente la confiabilidad que tenga o no nuestro des-gobierno en su giro para salirse de la locura despilfarradora y deficitaria en la que estaba con su iluminado dogmatismo, y aplicar las reformas estructurales necesarias. Creo sinceramente que si el des-gobierno es capaz de hacer medianamente bien las necesarias reformas económicas que todo el mundo nos exige, aumentaría la confianza hacia nuestra capacidad económica de España para hacer frente a sus compromisos, y con ello se confirmaría la potencial salida del negativismo “spanish”, recordando todo el mundo que más de la mitad de los resultados obtenidos por las empresas de nuestro selectivo Ibex35 tienen su origen fuera de España (hay casos, como SAN, en los que dicho peso foráneo es casi el 80%).

Consecuentemente, nuestra conclusión, es la ya expuesta la semana pasada:
1.- Salvo que siga aumentando la histeria periférica, y su influencia negativa sobre la burbuja de la deuda soberana, no puede haber otra consecuencia sino una pronta corrección alcista del mercado español de renta variable (muy infravalorado con respecto a los mercados bursátiles centrales). Por lo que la recomendación AF no puede ser otra que la de NO liquidar la exposición bursátil, sino, al contrario, estar atento para aumentarla cuando el mercado así nos lo diga. El recorrido potencial alcista dentro de la banda conservadora es del 11,4%, hasta el nivel 10.305,7 para el Ibex35, a pesar del actual nivel del yield de los activos soberanos (que nos obliga a medir con un PER10 de 9,64 veces, inferior en más del 30% al nivel medio tradicional histórico).
2.-Si, por el contrario, fracasáramos en nuestro objetivo de confirmar nuestra capacidad de honrar nuestros compromisos externos, el peligro sería (reforzamiento de la crisis en W) volver a los mínimos de marzo 2009 -6.817,4 del Ibex35-, es decir, un recorrido potencial bajista del 26,30%.
3.-Creo que esa es actualmente la disyuntiva bursátil-económica en la que nos encontramos por AF. Y mi seria recomendación es la de estar muy atento a la evolución.
Aunque personalmente opino que España no lo tiene tan difícil como otros para mostrar ser un país capaz de honrar sus compromisos si realmente se propusiera hacerlo, por lo que, hoy por hoy, soy más partidario de la primera alternativa, no podemos negar que hoy en día, desgraciadamente, en la Bolsa española sólo se está considerando la falta de credibilidad de la nefasta panda que nos des-gobierna económicamente, olvidando el mercado que realmente se están negociando participaciones accionariales de entidades con diversificación internacional y clara infravaloración intrínseca … por lo que en la Bolsa actual TODO es posible, especialmente si el que domina es Don pánico, ya sea con el apellido histérico pesimista, incluida su especie periférica o “spanish”.

Hoy los valores que vamos a reseñar son sólo aquellos que, teniendo en cuenta la cotización al cierre del viernes, tienen un PER10 previsto por el consenso inferior a 9,64 veces que es el máximo aceptable con una PERSPECTIVA PESIMISTA en los términos reseñados.
Y los enumeraremos agrupándolos en tres categorías:

A.-Valores con un BPA10 de consenso que, a la cotización de cierre del viernes, significa un PER10 igual o inferior a 7,5 veces, es decir, un yield superior al 13,3% (¡!):. Incluso con una perspectiva pesimista, en la que se encuentran, estos valores tendrían un recorrido potencial alcista mínimo superior al 28,6% (a pesar del yield récord histórico que estamos considerando).

***BBVA
***SAN

B.-Valores con un PER10 de consenso igual o inferior a 8,5 veces, es decir, con un yield superior el 11,76 (¡!):. Incluso con la perspectiva pesimista, tienen un recorrido potencial alcista mínimo cercano al 13,5%.

**BTO
***GAS
*ELE
***TEF
**POP
*MAP



C.-Valores con un PER10 de consenso igual o inferior a 9,64 veces, es decir, con un yield de superior al 10.37% (¡!), que es el mínimo exigible con una PERSPECTIVA PESIMISTA:

**REP
*FCC
**IBE
*CRI
*ABG
*ENG

1.-Lógicamente, mi recomendación primordial son los dos macro bancos multinacionales, en los que recomiendo sobreponderar. El recorrido alcista potencial, incluso el pesimista, de ambos es superior al 28,6%. Una vez más, insisto que, aunque los números de consenso muestren mejores fundamentales estáticos para BBVA (la diferencia actual del consenso es superior al 2%), mi recomendación es superior para SAN por su mayor perspectiva dinámica. Deseo subrayar la extraordinaria infravaloración de las dos corporaciones financieras globales con domicilio social en España, SAN y BBVA, injustamente castigadas con el factor “riesgo spanish” cuando el peso de los activos internos fue en el 2009 solamente el 37% y el 39% del total respectivamente, y el peso de los resultados con origen nacional fue sólo el 37% y el 41% respectivamente (en el caso de SAN descendió al 31% el trimestre pasado, incluyendo Portugal). Además, ambos dejarán de ser penalizados este año por el pasado efecto fortaleza del €.
Resumiendo, no creo que en la vida real haya muchas alternativas de negocios en los que tengamos una rentabilidad anual esperada del 13,3%, además de un potencial alcista superior al 28,6%, junto con una amplia diversificación internacional, y el liderazgo en los mercados.
Dependiendo de la confianza que tengan en la evolución económica española, podría ser interesante integrar a BTO y POP en sus carteras (siempre infraponderando).
2.-Fuera del sector financiero, mi preferencia es GAS, TEF, y REP en los que recomiendo ponderar neutralmente, y cuyo origen español de los resultados en el 2009 fue sólo el 55%, 47%, y 66% del total, respectivamente. El Consejo de TEF (en este análisis se considera un BPA10 de consenso €1,82, inferior al €2,10 prometido por la empresa) ha apostado por el conservadurismo, al dar mayor importancia a la retribución al accionista sobre el crecimiento de la entidad, lo que aumenta su carácter de valor refugio... aunque recientemente parece observarse un deseo de querer evitar convertirse en una entidad “cash cow” ya que es más agresiva en su potencial expansión exógena (Vivo, Alemania, México, Colombia).
El mayor peligro que veo en estos valores es que muchas entidades cajeriles (máximo ejemplo, CRI) están muy invertidas en ellos (y, en su mayoría, con plusvalías contables), y en las presentes circunstancias de tensa liquidez, necesidad de beneficios, y peligro de exigencias regulatorias, pueden estar muy tentadas a vender, como ya lo están haciendo.

Aunque en la actual coyuntura soy reacio a tomar posiciones fuera de los grandes valores excesivamente infravalorados intrínsecamente, y con gran peso de su factor internacional, de entre todos los valores fuera del Ibex 35 hay una variedad que, en principio, tienen condiciones value y crecimiento que admiten tomar posiciones que no sean puramente sentimentales, dentro de ese máximo 5/10% de libre disposición. Mi listado personal incluye (por orden alfabético) a ALB, CAF, JAZ, MCM, MDF, PSG, PVA, REN, y VID, aunque convendría ser cauto hasta tanto no se hayan aclarado las circunstancias reales de la presente coyuntura bajista. En todo caso, no duden en huir de las entidades con excesivo apalancamiento, con poca capacidad de generar cash flow, con excesiva dependencia del mercado nacional, y/o con fuerte presencia accionarial de las entidades financieras.


A todos les deseo un feliz domingo, con salud, y en compañía de sus seres queridos,

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